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蚂蚁集团IPO重点分析

作者: uSMART盈立证券研究部总监 陈伟聪 Jason Chan, CFA
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业务简介:

 


集团为中国最大移动支付平台支付宝的母公司, 除了提供数字支付与商家服务外, 公司亦营运不同金融科技平台, 并透过与第三方金融机构合作, 促成相关金融服务, 当中包括微贷 (花呗, 借呗), 理财(蚂蚁理财, 馀额宝) , 保险 (蚂蚁保险, 相互宝, 好医保)。 第三主要业务则为以区块链技术 (蚂蚁链) 为主的创新业务。

 


投资亮点:

 


2020上半年业绩「疫」市下走强:

受到疫情影响, 公司1H20收入仍录得按年38%升幅(2019/2018: 17%/23.6%),以及淨利润同比逾1000%的增长(2019/2018: 738%/-73.7%)。 毛利率扩阔12.2个百分点至58.6% (2019/2018: 49.8%/52.3%)。 期内销售费用率同比下降11.4个百分点到8.4% (2019/2018: 15%/55.2%), 明显降幅主要因为减少了以往用于吸纳商户和用户的补贴投放和推广开支(尤其以2018年规模大增), 因而导致经营利润率同比上升26.2个百分点至34.3% (2019/2018: 20%/5.3%)。

 

移动支付业务稳健有馀, 惟增长动力趋放缓:

1H2020收入同比上升13%, 惟佔比已下降至35.9%(2019/2018: 43%, 51.8%)。 业务一直处于低利润率状态, 期内淨利润率只有约1.2%(Vs.2019: 0.23%)。 2019年总支付交易规模为111万亿人民币, 同比上升22.4% (2018: 32.5%)。 期内支付宝APP月度活跃用户为6.6亿, 同比上升6.6% (2018: 23.8%), 增长明显放缓。  事实上, 中国第三方移动支付市场寡头垄断格局已定, 而支付宝一直保持龙头地位, 2019年其市佔率为54.5%, 比第二位微信支付的39.5%高出不少, 惟最近5年的领先优势已有所收窄。 值得留意的是, 支付宝近年不断结合最大股东阿里巴巴的业务协同, 在今年3月, 支付宝更进行大改版, 首页增设了各大生活服务板块, 并透过智能算法, 主动为用户推荐个性化的服务, 同时提升商家服务的分發效率。 现时APP总共复盖逾40种消费场景, 当中包括网购(天猫, 淘宝),  餐饮(饿了麽), 娱乐(淘票票), 医疗服务(阿里健康) 等。 虽然业务快速增长期已过, 但其流量入口地位不容小觑, 为其金融科技平台业务创造无限价值。

 

微贷业务近年强势崛起, 利润率保持高企:

1H2020收入同比上升59%, 收入佔比增加5.3个百分点至39%, 首次超越数字支付业务。 透过与约100家银行合作向客户發放贷款, 再就信贷所产生的利息收入收取一定比例的技术服务费, 此业务的淨利润率高达40%。 其为公司现时增长最快, 最高利润率的业务。 受到疫情影响, 截至1H2020止12个月, 平台促成的信贷馀额仍能由去年末的20000亿上升7%至21500亿人民币 (2019/2018: 93%/62%) , 预期下半年可回復快速增长; 期内以收入除以平均信贷馀额计算的费率为2.74% (2019/2018: 2.74%/2.65%), 费率水平保持平稳。 现时业务主要透过花呗, 借呗平台服务消费者, 及透过网商银行向小微经营者放款。 1H2020消费信贷馀额为17320元, 佔比80%, 小微经营信贷馀额为4217亿, 佔比20%。 去年11月, 内地宣佈两年内必须关闭大部分小规模的P2P贷款平台, 以防止金融诈骗一直出现的情况, 预期行业集中度将显着提升, 并向具规模的企业倾斜。 公司作为少数资金雄厚的微贷平台, 未来渗透率料将稳健上升。 另外, 小微企业为内地经济重要支柱, 惟信贷需求一直未满足, 故内地近年多次激励金融机构进一步加大对小微企业的信贷支持力度, 公司作为业内龙头, 未来小微经营信贷馀额将录得显着增速。

 

理财及保险科技业务着重产品创新, 增长前景广阔:

1H2020, 理财平台收入同比增长56%, 收入佔比按年上升1.9个百分点至15.6%, 平台所促成的资产管理规模约为41000亿人民币, 同比上升36%, 业务淨利润率为约15%。 收入增长迅速主要因为公司近年积极發展收费率更高的非货基产品 (收费率: 0.78% Vs. 馀额宝普遍货基: 0.27%) , 非货基产品佔比由2017年的29%, 上升17个百分点至1H2020的46%。 其次, 公司在3月推出「帮你投」, 一个全权委託, 利用大数据为客户个人定制最适合的投资方案, 相比以往「标准化, 卖方代销」的销售模式, 新模式更易向高端客户渗透, 利润率亦相对高。  保险业务方面, 期内收入同比上升47%, 收入佔比按年上升0.5个百分点至8.4%, 平台促成的保费及分摊金额同比上升99%, 业务淨利润率为约20%。截至1H2020止12个月, 逾5.7亿支付宝用户通过公司平台投保或受保, 相信公司多元化产品(如: 相互保, 好医保, 退货运费险等) 能受惠互联网保险渗透率上升的大趋势, 为公司带来增长。

 


上市后市值料可升至3400亿美元, 关注最终定价:

蚂蚁集团是次以 A+H 形式, 在香港及上海科创板同步上市, 现时目标估值逾2700亿美元, 对应2020年预测P/E约40倍, 投资者可关注最终定价水平, 预期上市后市值可升至3400亿美元。 是次上市除了获花旗, 摩根大通, 摩根士丹利等着名大行联合保荐外, 公司早前几轮融资已获新加坡政府投资公司, 沙特主权基金, 李嘉城长和系等强大资本入股, 投资者阵容鼎盛。

 

主要风险:

公司业务属于强监管金融业务, 未来将不断受到内地广泛的法规监管
人民银行加快推进数码人民币, 及其他传统金融机构续加快数字化转型, 或对公司业务造成重大冲击
民间借贷利率或设上限令公司微贷业务存隐忧

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