7月31日, 海爾電器(1169) 公佈, 控股股東海爾智家(600690.SH)計劃以協議安排形式將其私有化, 每股海爾電器計劃股份可取得1.95港元現金及1.6股海爾智家新發行的H股股份。 根據公告, 第三方估值機構已對每股海爾智家H股進行估值, 確定價值範圍在18.23港元到18.72港元, 故是此私有化理論總代價為約31.11港元至31.90港元, 較海爾電器停牌前的26.85港元, 溢價逾17%, 對比起港股市場以往私有化交易的溢價平均超過30%, 這次要約的作價表面看來不算十分吸引, 但筆者認為中長線對兩家企業還是利多於弊。       

 

有別於一般只用現金形式收購的私有化, 是次交易還包含控股股東將發行的股票交換, 所以投資者不能只看理論溢價多少, 就判定自己的受惠程度, 假如海爾智家未來的發展潛力能進一步釋放, 該股的估值就可能不止於現時第三方估值的18.23 – 18.72港元。 因此, 海爾電器的股東們, 必需多關注控股股東海爾智家的背景, 及私有化後兩者所帶來的協同效益等, 方可衡量是否支持及參與其私有化計劃。

 

先簡單介紹海爾電器的業務, 其主要從事海爾集團三個品牌（「海爾」, 「卡薩帝」和「統帥」）洗衣機及熱水器產品的研發, 製造和銷售, 並提供渠道服務, 在中國分銷海爾集團的電器產品。 以上業務皆處於成熟期, 市場趨於飽和, 且競爭對手(如美的, 格力等)太多, 公司又缺乏明顯的比較優勢, 故近年收入增速漸趨呆滯, 毛利率也一直處於偏低水平。 其2019年持續經營業務收入只有約 759億人民幣, 同比下降0.6%, 毛利率亦只有約21%, 故市場給它的估值不高, 過去兩年的平均市盈率僅為14.2倍, 遠低於A股市場的龍頭家電股, 以及其餘的內需消費股。

 

反之, 海爾智家除家電組合更為多元化 (如空調, 冰箱, 水家電等) , 海外地區(北美, 歐洲, 澳新等) 佈局更廣, 能生產更高端的產品外, 其亦致力發展智慧家庭生態品牌戰略, 即以自身的「智家App」作為入口, 「智家雲腦」為數據分析工具, 再運用AI+ IoT物聯網等先進技術, 利用多維度的傳感器與用戶進行交流, 並為其主動定制個性化服務, 如衣聯網, 食聯網, 空氣網, 水聯網四大聯網中食聯網的個性化膳食方案, 一鍵烘焙方案等。 2019年, 海爾智家主營業務收入為2000億人民幣, 同比上升約9%, 毛利率約為30%, 兩者均優於海爾電器。 當中海外地區收入約為933億, 同比上升21.7%, 佔總收入46.8%, 這部分增長正是海爾電器缺乏的(其非中國地區收入佔總收入僅約為3.9%)。 所以無論是現時基本面或未來發展潛力, 海爾智家為投資者所帶來的憧憬都遠比海爾電器大。  

再者, 是次交易為兩者帶來的協同效應亦不容忽視。 首先, 在運營上, 海爾智家將海爾電器洗衣機及熱水器業務重新收歸後, 能推出更完整產品組合; 海爾電器亦能借助海爾智家海外佈局, 推進其水, 衣家電的全球化戰略。此外, 兩者之前獨立研發、採購、生產等過程, 能通過數字化和全流程一體化運營, 大幅改善經營效率, 同時亦能消除以往營銷, 研發, 審計等人手重疊的情況, 節省不少分銷及行政成本, 優化利潤率。 再者, 過去兩者之間充斥大量持續的關連交易, 2019年, 海爾電器向海爾智家及其聯屬公司進行採購的關連交易約為529億, 佔銷售成本89%, 私有化能免除相關交易, 有助提升企業管治水平。

 

財務上, 海爾智家完成私有化後, 便可以自由調動海爾電器的現金。 截至2019年底, 海爾智家的現金總額為362億人民幣, 計息負債有約289億人民幣, 而海爾電器則有現金148億人民幣, 計息負債只有約8000萬人民幣。 海爾智家能借助海爾電器充裕的現金, 償還部分的計息負債, 以優化整個資本結構, 減低財務支出。更重要的是, 管理層承諾, 收購後3年內會將海爾智家的股息率提升至40%, 高於自身及海爾電器5年平均的30%和17.4%。

 

投資者要留意私有化方案落實與否, 要視乎於法院會議上, 有否至少75%的無利益計劃股東投票贊成, 及是否少於10%的無利益計劃股東反對。 筆者則認為通過機會頗高, 加上目前海爾電器股價仍較私有化理論作價折讓近10%, 故有興趣的投資者, 不妨先作小注吸納。

 

(利益申報: 本人為證監會持牌人, 並未持有上述股份財務權益)