業績數據概要

 

阿里巴巴：

2Q21期內總收入為1551億人民幣，按年上升30% （1QFY21 ： +34%），符合市場預期。 撇除螞蟻集團相關及員工股權激勵費用，所錄得的non-GAAP淨利潤為471億人民幣，按年增長44% （1QFY21： 28%）。 收入增速較去季略為放緩，主要因為1QFY21受惠於 ： 1） 疫情下，大量積壓消費力轉移至線上 ,及 2） 天貓618活動一次性帶動。 營運數據方面，毛利率為42%，按年下跌3 ppt。 經調整EBITDA利潤率為31%，按年持平。 經營現金流錄得543億人民幣淨流入，按年減少1.7%。

 

騰訊：

3Q20期內收入為1254億人民幣，同比上升29% （2Q20： +29%），略高於市場預期中位數1239億人民幣。 non-GAAP 淨利潤為約323億人民幣，同比上升32.3% （Vs.2Q20： 37.2%）。 營運數據方面，毛利率為45.2%，按年上升1.5 ppt; 經調整EBITDA利潤率為38%，按年收窄1.0 ppt。 經營現金流錄得465億人民幣淨流入，按年增加5.2%。

 

主要業務表現

 

阿里巴巴：

• 中國零售商業業務維持穩健增長，收入同比增長26%，佔總收入62%。 首先，客戶管理方面 （包括CMR及佣金收入） ，收入增長20% （1QFY21： +21%），主要受惠於旗下平台總GMV上升19%，高於整體行業的17%，當中天貓/天貓國際GMV 同比增長21%/37%。 快速消費品（食品飲料、保健護理）仍然為增速最快的品類; 另外近年「直播帶貨」風氣熾熱，旗下淘寶直播在期內帶來超過3500億人民幣，佔阿里總GMV的5%，屬重要增長引擎。 此外，新零售及直營業務（主要為天貓超市，盒馬等），期內收入增幅為44%，但較首財季（+80%）明顯減慢。用戶流量方面，公司期內用戶增速大幅放緩，9月份移動MAU為81億，按季只增長700萬 （1QFY21： +2800萬），同期拼多多增加7460萬; 至於年度活躍消費者為7.57億，按季增長1500萬，拼多多則增長4810萬。另一值得警惕的是，公司核心商業業務經調整EBITDA利潤率為35%，低於首財季的38%，此或反映公司正投放更多補貼及推廣開支，為淘寶直播和淘寶特價版等新平台吸納更多新客戶，另外對新零售業務的投資亦持續增加。

 

• 雲業務收入同比上升60% （1QFY21： +59%），主要受惠於互聯網、金融及零售等行業客戶的收入增長，且增速已超越主要國際競爭者亞馬遜、微軟，同期 Amazon Web Services/Microsoft Azure收入分別同比上升29%/48%。 首先其規模遠小於亞馬遜及微軟Azure （ Canalys 2Q20統計： 前者佔全球iaas 市場5%，後者分別佔31%/20%）。其次，阿里雲集中在較新興的中國市場， 而亞馬遜,微軟則在雲發展相對成熟的美國市場，根據 Canalys數據，中國2019年公眾雲市場規模只有約美國的四分之一， 即使國內競爭持續，阿里現時在中國雲市場市佔率為約40%，亦遙遙領先華為（5%）及騰訊 （15.1%） ，相信阿里雲高增長收入在未來能得以保持。 另一亮點是，其經調整EBITA 利潤率，亦由去年同期的-6% 改善至 -1%。疫情下，各行各業由線下轉型至線上，帶動阿里雲產品及服務需求。 待形成足夠經濟規模後，相信可如管理層所講，雲業務可在2021財年內實現盈利，屆時將成公司另一大增長催化劑。

 

• 本地生活服務（餓了麼佣金、即時配送服務費） 收入同比上升29% （1QFY21： +15%）。 本年7月，公司為餓了麼進行升級，擴大了即時配送的範圍，增加生鮮，雜貨等類別，並新增積分回饋服務及引入更多高質量商家，有助提升單均收入及付費會員數量。期內餓了麼日均付費會員同比增長45%，已逐步回復至疫情前水平，惟現時美團仍未公佈其Q3業績，故難以判定餓了麼期內市佔率是升是跌; 而菜鳥物流服務收入同比上升73% （1QFY21： 54%），屬公司所有業務中增速最快的一環，主要因為跨境及全球零售商業業務帶來的單均收入上升及所履約訂單數量增長所致。

 

騰訊：

 

• 增值服務維持穩健中高速增長，期內收入同比增長38% （ 2Q2020： 35%）。 當中，網路遊戲收入同比增長45% （2Q20： +40%），《和平精英》及《王者榮耀》 在國內及海外熱度絲毫不減，其中《王者榮耀》雖已發行了5年，但其2020年首十個月的平均DAU仍逾1億，帶動智能手機遊戲收入 （包括歸屬於社交網路業務的收入） 同比上升逾61%，當然其中不少部份來自上半年的遞延收益入帳; PC遊戲收入則同比增長約1% （Vs. 2Q2020 ： -6.7%），中止了過去連續6個季度出現負增長的情況，主要因為新遊戲《Valorant 特戰英豪》成為戰術射擊遊戲的爆款。 中國疫情受控，復工復課等日常經濟活動幾乎全面回復，但騰訊網路遊戲收入仍能按季出現增長，反映其遊戲組合在沒有疫情加持下，表現依然穩健，相信公司創新團隊以及有大數據等技術作為後盾，能繼續賦予其遊戲組合可持續的增長能力。 而近期，公司亦推出多款新遊戲，例如大熱遊戲《英雄聯盟》手遊版，根據AppAnnie，《英雄聯盟》手遊版目前下載量在各上線地區均名列前茅，預料其在未來將成另一增長動力。

 

• 金融科技及企業服務期內收入同比增長 24% （2Q20： 30%），按季增長減慢主要受到雲企業服務增長放緩所致。 至於商業支付及理財平台收入增長理想，商業支付TPV同比增長逾30%，理財通客戶及資產保有量同比超過50% ，管理層表示，理財通在其支付用戶中滲透率仍然偏低，而參考螞蟻集團的商業模型，支付業務利潤率極低，近年增長動力放緩，已是市場預期之內; 反之其產生的龐大流量，以拓展理財，保險，微貸等利潤率較高業務，方是未來的增長催化劑，期內理財業務活潑用戶及在管資產均同比增長超過50%，便可見一斑。 現時，支付寶2Q2020 移動支付市場市佔率為約56%，騰訊的財付通亦有近39%市佔率，假若騰訊未來能將理財,借貸等平台在其支付用戶中滲透率提升至螞蟻相若或更高水平，相關收入增長潛力不容小覷。

 

• 網路廣告業務期內收入同比增長16% （2Q20： +13%）。當中社交及其他廣告收入同比增長21%，雖然增速較Q2 （+27%）放緩，但筆者仍對業務維持正面。首先，微信小程序維持良好發展，9月MAU按年增長36%至3億。 由於小程序開發相對簡單，且能應用在不同生活及商業場景，故近數年吸引了大部分用戶利用其開設微型網店或相關解決方案，這亦造就了微信平台大量搜索和展示小程序的廣告需求。 在7月，微信小程序正式開放“分享到朋友圈”功能，由於朋友圈廣告更能精準定位產品受眾，成功帶動eCPM上升。 而近年，短視頻廣告成為主流，公司亦已出色的執行力，在5月推出微信視頻號 （容許用戶分佈一分鐘內影片），其6月DAU已逾2億，未來除了續帶動社交廣告收入增長外，亦有機會發展成直播帶貨等模式，值得投資者憧憬; 媒體廣告收入同比下降1% （2Q20： -25%），降幅有所放緩，原因主要為騰訊視頻期內發佈了多套熱門連續劇，以及騰訊音樂廣告庫存及曝光量增長所致。

 

風險/負面因素

 

阿里巴巴：

 

• 零售商業業務受到激烈競爭，各大巨頭京東，拼多多，美團近年都加大投資以搶佔低線城市的市場份額，以及目光均聚焦在新零售/快速消費品市場

 

• 反壟斷指南料對阿里等線上交易平台業者影響最大，例如： 1） 不可以低於成本銷售，或會流失低線城市用戶 2） 不能基於大數據算法對新舊客戶差別定價，或會流失部分交易 ; 而「淘寶直播」等直播帶貨近期亦面臨中央政府收緊監管

 

• 為滿足新監管需求，阿里或需向旗下螞蟻注資約數百億人民幣，螞蟻估值亦可能面臨大幅下調壓力

 

騰訊：

 

• 遊戲行業監管加強，如限制未成年玩家每月課金額度及上線時間等，使公司遊戲業務並非全無暗湧，如早前市場熱烈期待的《地下城與勇士》手遊版便因其防沉迷系統未及完善，至今仍未能順利推出

 

• 假若中美關係日後維持緊張，在美擁有大量投資的騰訊或成制裁的目標之一

 

• 雖然微貸業務運營方法不同，但金融支付業務估值難免受螞蟻事件影響

 

 

估值分析及投資部署：

 

阿里巴巴： 預測12個月市盈率*為24.8x，低於5年平均值25.7x，估值已重回吸引水平。儘管政策風險提升，惟公司基本面仍非常穩固，長線投資者可考慮於$250附近吸納，初步目標價$300。

 

騰訊： 預測12個月市盈率*為31.0x，接近5年平均值30.5x，估值處於合理水平。公司業績顯示多個業務展現出強勁規模和經營槓桿優勢，而且所受政策較低，屬中長線較穩健之選。長線投資者可考慮於$570下方吸納，初步目標價$650。

 

（*以25/11收市價計算）

 

 

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