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廣發宏觀:PPI為何會繼續高斜率上衝

格隆匯 10-14 17:21

本文來自格隆匯專欄作家:廣發宏觀郭磊

報吿摘要

第一,9月CPI繼續波瀾不驚,環比0增長,同比增長0.7%,均略低於8月。從結構來看,上游價格上漲的影響並不是沒有傳遞,只是不夠顯著。其中非食品價格由前值的下降0.1%轉為上漲0.2%,影響 CPI上漲約0.16個百分點,但這個在當月對沖不了豬肉環比降幅的擴大。

第二,所以“PPI為什麼不向CPI傳導”是一個似是而非的問題。在PPI上衝階段,CPI項中廣泛存在同步反應項;和PPI關係最直接的比如“CPI家用器具”,同比已經創2009年以來新高。CPI非食品與PPI也保持着非常好的相關性。只是在CPI指標框架下,CPI非食品的彈性尚不足以影響整體。

第三,如果我們跳開CPI,觀測義烏小商品指數,它無論是絕對值還是同比在8-10月都在節節走高。義烏小商品指數表徵下的一般物價通脹在2021年上升比較明顯,彈性也很大,幾乎是2013年以來最高的斜率。在年初報吿《從義烏小商品指數和CPI背離看通脹結構趨勢》、《可通過CPI之外的指標輔助觀測通脹》,我們曾指出這一指標與資產價格的相關性要明顯高於CPI。

第四,PPI上行趨勢迅速。9月PPI環比上漲1.2%,漲幅比前值擴大0.5個點;同比上漲10.7%,漲幅比前值擴大1.2個點。數據創1996年以來高點。

第五,PPI為何在9月會繼續高斜率上衝?煤炭供求偏緊是一個重要原因。9月煤炭加工業價格環比上漲18.9%,煤炭開採和洗選業價格上漲環比12.1%,單這兩部分合計影響PPI環比約0.50個點。原油價格上行疊加能耗雙控背景下價格上行是另一原因,其餘的四大高耗能產業有色、水泥、化工、黑色金屬合計影響PPI環比0.57個點左右。

第六,往未來看,國內定價產品仍有較大概率走向供求關係緩和。一則政策已推動擴大電價浮動;二則政策明確推動煤礦儘快釋放產能,停產整改煤礦依法依規儘早恢復生產,主要產煤省和重點煤企要按要求落實增產增供任務;三則9月數據顯示煤炭進口環比增加趨勢較為明顯。這將對未來PPI形成約束。資產是邊際定價的,影響較大的時點不是總量逆轉時點,而是邊際變化時點。

第七,目前不確定性主要存在於兩個線索,一是冬季有一定概率會有“拉尼娜”現象,它又有較大概率對應冷冬。二是和國內定價商品相比,全球定價的商品的複雜性會更大一些。需求端面臨全球第四波疫情好轉,供給端是全球能源局勢緊張。

9月CPI繼續波瀾不驚,環比0增長,同比增長0.7%,均略低於8月。從結構來看,上游價格上漲的影響並不是沒有傳遞,只是不夠顯著。其中非食品價格由前值的下降0.1%轉為上漲0.2%,影響 CPI上漲約0.16個百分點,但這個在當月對沖不了豬肉環比降幅的擴大。

9月CPI環比0增長,低於前值的0.1%;同比增長0.7%,低於前值的0.8%。

其中CPI非食品環比增長0.2%,顯著高於前值的-0.1%。

CPI食品環比增長-0.7%,顯著低於前值的0.8%。其中豬肉價格環比為-5.1%,大幅低於前值的-1.4%。

所以“PPI為什麼不向CPI傳導”是一個似是而非的問題。在PPI上衝階段,CPI項中廣泛存在同步反應項;和PPI關係最直接的比如“CPI家用器具”,同比已經創2009年以來新高。CPI非食品與PPI也保持着非常好的相關性。只是在CPI指標框架下,CPI非食品的彈性尚不足以影響整體。

9月CPI家用器具同比1.5%,進一步高於前值的1.3%,超過2018年1月的高點創2009年以來新高。

9月CPI非食品同比為2.0%,高於前值的1.9%,影響CPI上漲約1.65個點。

如果我們跳開CPI,觀測義烏小商品指數,它無論是絕對值還是同比在8-10月都在節節走高。義烏小商品指數表徵下的一般物價通脹在2021年上升比較明顯,彈性也很大,幾乎是2013年以來最高的斜率。在年初報吿《從義烏小商品指數和CPI背離看通脹結構趨勢》、《可通過CPI之外的指標輔助觀測通脹》,我們曾指出這一指標與資產價格的相關性要明顯高於CPI。

義烏小商品指數月均值7-10月分別為102.2、103.1、103.3、103.5。

從更長的週期來看,它經歷06-07、10-11、2021年初至今等三輪顯著的上行。

在《從義烏小商品指數和CPI背離看通脹結構趨勢》中我們指出:內生通脹走勢的跟蹤是一個很重要的問題。2018年以來非食品價格到底是通縮還是通脹特徵?對這個問題的不同回答會有質的區別。如果我們觀測消費類資產的估值,會發現它和CPI、CPI非食品並不一致,但與義烏小商品指數走勢基本一致。

PPI上行趨勢迅速。9月PPI環比上漲1.2%,漲幅比前值擴大0.5個點;同比上漲10.7%,漲幅比前值擴大1.2個點。數據創1996年以來高點。

9月PPI環比為1.2%,而6-9月的環比漲幅分別為0.3%、0.5%、0.7%、1.2%。

9月PPI同比為10.7%,這一漲幅超過了2008年8月的10.1%,創1996年有月度數據以來高點。

PPI為何在9月會繼續高斜率上衝?煤炭供求偏緊是一個重要原因。9月煤炭加工業價格環比上漲18.9%,煤炭開採和洗選業價格上漲環比12.1%,單這兩部分合計影響PPI環比約0.50個點。原油價格上行疊加能耗雙控背景下價格上行是另一原因,其餘的四大高耗能產業有色、水泥、化工、黑色金屬合計影響PPI環比0.57個點左右。

[1]9月煤炭加工業價格環比上漲18.9%,煤炭開採和洗選業價格環比上漲12.1%,合計影響PPI上漲約0.50個點。

9月IPE布油價格月均值環比上行環比上行6.2%。此外,9月能耗雙控目標下的限產在一些省市出現,在一定程度上影響了價格。9月有色金屬冶煉和壓延加工業價格環比上漲2.9%,水泥等非金屬礦物製品業價格環比上漲2.9%,化學原料和化學制品製造業價格環比上漲2.0%,黑色金屬冶煉和壓延加工業價格環比上漲1.8%,這四部分合計影響PPI上漲約0.57個點。

往未來看,國內定價產品仍有較大概率走向供求關係緩和。一則政策已推動擴大電價浮動;二則政策明確推動煤礦儘快釋放產能,停產整改煤礦依法依規儘早恢復生產,主要產煤省和重點煤企要按要求落實增產增供任務;三則9月數據顯示煤炭進口環比增加趨勢較為明顯。這將對未來PPI形成約束。資產是邊際定價的,影響較大的時點不是總量逆轉時點,而是邊際變化時點。

[2]10月8日國務院常務會議進一步部署做好今冬明春電力和煤炭等供應,保障羣眾基本生活和經濟平穩運行。會議明確,在保持居民、農業、公益性事業用電價格穩定的前提下,將市場交易電價上下浮動範圍由分別不超過10%、15%,調整為原則上均不超過20%,並做好分類調節。會議指出“主要產煤省和重點煤企要按要求落實增產增供任務”、“在保障安全生產的前提下,推動具備增產潛力的煤礦儘快釋放產能,加快已核准且基本建成的露天煤礦投產達產,促進停產整改的煤礦依法依規整改、儘早恢復生產。”

9月煤及褐煤進口量為3288萬噸,單月值為年內最高,環比增長17.2%,同比增長76.0%。顯示在國內煤炭供給偏緊的背景下,進口已在有序增加。

目前不確定性主要存在於兩個線索,一是冬季有一定概率會有“拉尼娜”現象,它又有較大概率對應冷冬。二是和國內定價商品相比,全球定價的商品的複雜性會更大一些。需求端面臨全球第四波疫情好轉,供給端是全球能源局勢緊張。

[3]9月29日上午舉行的中國氣象局10月新聞發佈會上,國家氣候中心表示根據最新監測,赤道中東太平洋海温為中性偏冷狀態,預計未來3個月冷水將進一步加強,並進入“拉尼娜”狀態。

拉尼娜並不一定對應“冷冬”,但從歷史經驗看,有較大概率對應冷冬。

[4]全球多地近日出現能源供求關係緊張,甚至有些呈現局部危機徵兆。同時,全球第四波疫情逐步好轉,新增確診數據處於下行通道。全球需求好轉疊加供給緊張,全球定價的大宗品未來的複雜性會更大一些。

核心假設風險:宏觀經濟變化超預期,外部環境變化超預期。