市場資訊

如今，在外匯大幅波動、醫療反腐風波等各種因素下，市場情緒持續低迷。然而筆者認為，從投資邏輯上看，震盪市場下往往存在着機遇。

例如，近日國內老牌藥企四環醫藥發佈了2023年中期報吿。報吿期內，公司積極落實“創新藥+醫美”雙驅戰略，順應行業發展及消費升級趨勢，在創新升級的同時，快速向醫美業務戰略聚焦，呈現出許多不容忽視的積極邊際變化，估值的核心底層模型也正轉向“創新藥+醫美”邏輯。

財報顯示，公司上半年實現收入10.56億元，其中醫美板塊業務實現收入約1.94億元，同比大增96.8%；期內已完成人民幣3億元2022年末期現金股息的宣派；研發開支為2.94億元；財務水平健康良好。

當下，我們或許應當以一個全新的視角來看待四環醫藥的價值。簡單可以圍繞兩點進行探討：1、聚焦醫美成效如何？2、創新升級何時實現商業化兑現？

戰略聚焦醫美板塊，業績增長的“引爆器”

首先，上半年四環醫藥最大的亮點就是醫美板塊重回高增長，成為公司業績的第二增長曲線。

在今年消費復甦回暖的大環境下，四環醫藥加大力度聚焦醫美業務發展，旗下的醫美平台渼顏空間成功通過3.0版本的銷售升級，實現收入約1.94億元，同比大增96.8%；毛利約1.35億元，同比上升76.0%。營收快速增長，盈利能力持續釋放，意味着其在醫美業務上的多項戰略舉措已取得階段性的成功。

例如，在銷售方面，渼顏空間通過推進多個營銷方案，加強直營銷售團隊對醫療美容機構的服務能力，精準覆蓋醫療美容行業的多層次人員，從而在產品、服務和營銷方面實現更加個性化、專業化和精細化的運營管理，以滿足不同客户的需求和提高市場競爭力。截至今年8月15日，公司的銷售渠道已廣泛覆蓋全國337個城市及超過4000家醫療美容機構。

在產品方面，渼顏空間成功上市銷售其獨家代理的來自韓國Hugel的玻尿酸鉑安潤®產品，公司將其與樂提葆®相組合，依託於樂提葆®在品質、口碑等方面展現出來的商業價值，鉑安潤®上市便持續放量銷售，廣受市場和消費者的肯定。與此同時，公司也在不斷自主研發包括填充類、補充類、支撐類、護理類等相關醫美產品，產品管線能夠覆蓋消費者在醫美方面的全生命週期需求。

渼顏空間通過“自研+合作+獨家代理”的模式，快速滲透醫美市場打造品牌影響力。相信隨着公司醫美產品臨牀進度的不斷推進，基於前期樂提葆®和鉑安潤®打下的良好市場基礎，後續商業化的一枚產品亦或能快速獲得市場認可，驅動公司業績快速釋放。

創新升級，產品逐步落地轉型顯效

其次看到生物製藥板塊，上半年四環醫藥加速創新升級，推動創新藥產品逐步邁向收穫期，商業化兑現全面提速。

簡單來説，公司在對仿製藥業務進行優化整合，並對部分業績不達預期的仿製藥業務及其他非核心大健康業務分拆和剝離的同時，聚焦創新研發，打造更有價值的業績增長點以增強市場競爭力。

其中，軒竹生物用於治療十二指腸潰瘍的安奈拉鈉腸溶片已獲批上市。同時，自研產品臨牀進展快速推進，如具有全球同類首創潛力的XZP-KM501、XZP-KM602、XZP-6877獲批開展臨牀試驗；XZP-3621針對治療NSCLC的臨牀III期已完成患者入組，即將完成臨牀後期試驗。

惠升生物是國內少數實現糖尿病及併發症領域全產品覆蓋的公司，旗下加格列淨、新型胰島素德谷門冬雙胰島素注射液等多個核心產品的上市申請已獲NMPA受理，預計將於今年年底陸續獲批上市。另外，公司甲鈷胺片、硫辛酸注射液、磷酸西格列汀片3款併發症化藥仿製藥已獲批上市，公司業績即將迎來密集釋放期。

同時，惠升生物還在持續提升自身造血能力，打造更多業績增長點，目前有4款產品處於臨牀中後期，預計下半年將申報Pre-NDA，另有1款產品IND申請已獲批，10餘款藥物處於臨牀前研究階段。

在筆者看來，依託於四環醫藥在醫藥市場多年的渠道積累和銷售經驗，隨着部分仿製藥業務逐步剝離、創新藥產品不斷實現商業化兑現，公司的業績或有望在近兩年持續復甦，迎來新一輪增長。

小結

不難看出，四環醫藥已初步完成在創新升級、聚焦醫美的轉型。

信達證券指出，下半年醫美重點銷售節點較多，有望延續上半年醫美板塊高增長趨勢；短期仿製藥板塊受到集採、被納入重點監控目錄等因素影響導致增長承壓，後續隨着公司逐步剝離業績不達預期的部分仿製藥業務及其他非核心大健康業務，盈利能力有望好轉。

回到資本市場上來看，經過前期較長時間的震盪調整，許多優質創新藥資產已經來到具備吸引力的估值區間，四環醫藥同樣如此。目前，公司現金及現金等價物加理財產品結餘約為45.1億元，加上約為53.96億元的固定資產，遠超公司目前約62億港元的市值，明顯處於低估狀態。

隨着四環醫藥不斷修內內功，逐步剝離的部分仿製藥業務、即將迎來密集商業化的創新藥業務，以及正快速增長的醫美業務，有望快速打開公司新的發展局面，進而抬升價值中樞。